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文丨數(shù)科社，作者丨檸溪?
Q3財(cái)報(bào)剛落地，質(zhì)疑聲此起彼伏。水滴公司（簡稱“水滴”）上市之后的經(jīng)營之路似乎并沒有那么順暢。
11月30日，水滴公布2021年第三季度財(cái)報(bào)。財(cái)報(bào)顯示，水滴2021年第三季度凈營收為7.793億元，較2020年同期的8.630億元下滑9.7%。2021年第三季度水滴歸屬于公司的凈虧損為4.77億元（約7400萬美元），較上一季度出現(xiàn)明顯收窄。較去年同期擴(kuò)大242%。
盡管水滴在剛剛發(fā)布的2021年第三季度財(cái)報(bào)中披露，水滴保平臺(tái)前三季度首年保費(fèi)(FYP) 同比增長37.5%達(dá)到144.64億元人民幣，已超過2020年的全年首年保費(fèi)。該季度銷售和營銷費(fèi)用比下降37.2%，顯示出公司對(duì)市場營銷費(fèi)用上的控制，經(jīng)營虧損5.13億元，相比第二季度大幅減少了37.1%；又盡管公司高層不斷向外輸出公司具有長期價(jià)值這般理念；但從上市至今半年左右的時(shí)間市值就已縮水近8成的現(xiàn)狀已讓不少投資者產(chǎn)生些許質(zhì)疑——
一個(gè)打著保險(xiǎn)科技旗號(hào)的上市公司，保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入常年占比幾近90%，那與保險(xiǎn)中介機(jī)構(gòu)有什么差別？一個(gè)連年虧損、靠“燒錢”拉動(dòng)營收增長的保險(xiǎn)科技企業(yè)，如何撐起當(dāng)初近50億美元的估值？股價(jià)回購計(jì)劃暫不能明顯提振市場投資情緒的水滴還能在資本市場講出什么樣的故事？
雖然水滴的市值在不斷縮水，但在判斷一家上市公司是否具有投資價(jià)值的時(shí)候，還是要返璞歸真、回歸到商業(yè)本質(zhì)的層面上來，即通過財(cái)報(bào)/招股書去審視這家上市公司的盈利模式和商業(yè)可行性。
第三季度財(cái)報(bào)顯示，水滴目前的收入構(gòu)成主要來源于兩大業(yè)務(wù)板塊：水滴籌、水滴保險(xiǎn)。此前承擔(dān)一定流量轉(zhuǎn)化和業(yè)務(wù)收入的水滴互助。其中，外界熟知的重病眾籌水滴籌相當(dāng)于“公益”事業(yè)，無法為公司貢獻(xiàn)任何收入，但可以被視為公司獲取用戶的“流量池”；而水滴保險(xiǎn)則主要承擔(dān)著公司營業(yè)收入的大頭，也是公司維護(hù)和留住用戶的主要平臺(tái)。
按照公司披露的信息來看，保險(xiǎn)相關(guān)收入包括保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)收入和技術(shù)服務(wù)收入。保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)收入代表從保險(xiǎn)公司獲得的經(jīng)紀(jì)傭金，技術(shù)服務(wù)收入來源于向保險(xiǎn)公司、保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)公司和代理公司提供技術(shù)服務(wù)，包括客戶關(guān)系維護(hù)、客戶投訴管理、索賠審查和用戶推薦服務(wù)等。
財(cái)報(bào)顯示，截至2021年9月30日的九個(gè)月內(nèi)，通過水滴保險(xiǎn)市場產(chǎn)生的第一年保費(fèi)（FYP）達(dá)到144.64億元人民幣（22.45億美元），超過2020年全年FYP，同比增長37.5%。
雖然根據(jù)財(cái)報(bào)，水滴2021年第三季度的凈營收同比下降9.7%，從2020年同期的8.63億元人民幣降至7.793億元人民幣（1.209億美元），主要原因是保險(xiǎn)相關(guān)收入減少。保險(xiǎn)相關(guān)收入為7.586億元人民幣（1.177億美元），較2020年第三季度的8.373億元人民幣同比下降9.4%，主要原因是保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)收入下降。但整體來看，保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)收入仍是公司營收的主力。
回顧招股書內(nèi)容，2018年至2020年，水滴公司的累計(jì)購買保險(xiǎn)用戶數(shù)分別約為170萬、880萬和1920萬，F(xiàn)YP收入分別為9.73億元、66.68億元和144.26億元。僅從該保費(fèi)中產(chǎn)生的傭金，即保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)收入分別為1.22億元、13.08億元和26.95億元，在總營收中占比51.3%、86.6%和89.1%。
這樣的數(shù)據(jù)透露著一個(gè)極為顯性的信號(hào)，那就是自2019年以后及本季內(nèi)，水滴保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的收入占比不斷提升，且有較長一段時(shí)間接近90%。
換言之，如果水滴籌僅作為流量來源無法為公司貢獻(xiàn)任何收入，加之公司此前曾提到升級(jí)后的水滴互助將通過商業(yè)健康險(xiǎn)的方式來服務(wù)用戶，那么從商業(yè)本質(zhì)上來看，水滴更像是一家以賺取傭金為主的保險(xiǎn)中介平臺(tái)。
按照水滴最初的產(chǎn)品矩陣剖析商業(yè)邏輯，“燒錢”獲客-流量變現(xiàn)-二次轉(zhuǎn)化-二次變現(xiàn)，這一套標(biāo)準(zhǔn)的互聯(lián)網(wǎng)變現(xiàn)模式為水滴帶來了完美的商業(yè)生態(tài)閉環(huán)。這也是此前水滴拿到高估值的一大原因，因?yàn)槭袌龌蚋粗氐囊鐑r(jià)空間并非保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，而是指向于中前端的水滴籌和水滴互助。
然而無論主動(dòng)還是被動(dòng)做出業(yè)務(wù)調(diào)整，水滴目前的基本盤其實(shí)與有著“保險(xiǎn)電商第一股”的慧擇（NASDAQ：HUIZ）并無兩樣，無非是體量或更加壯大。參照慧擇目前不足1億多美元的總市值，就不難理解為何水滴上市之后市值不斷大打折扣，目前僅剩IPO市值的兩成。
水滴這種走勢也從某種角度上成為一種必然，長期的下行趨勢既不是惡意做空，也非是無厘頭撤逃，是人們?cè)谠絹碓娇辞宄患疑鲜泄?ldquo;底色”后基于自身能力所做出的合理判斷。
作為公司重要的流量來源，水滴籌可以承擔(dān)起提振投資者信心的大任嗎？恐怕有點(diǎn)難。因?yàn)楦鶕?jù)財(cái)報(bào)，盡管2021年第三季度水滴歸屬于公司的凈虧損為4.77億元（約7400萬美元），較上一季度出現(xiàn)明顯收窄，但較去年三季度同比擴(kuò)大242%。要知道2018年至2020年幾年期間，水滴累計(jì)虧損也才12億元上下。
招致如此巨額的虧損，主要源于公司成本和支出的大幅增加，遠(yuǎn)超收入方面的增幅。
第三季度內(nèi)，水滴的運(yùn)營成本和費(fèi)用總量增加了3.097億元人民幣，同比增長31.5%，從2020年同期的9.826億元人民幣增至2021年第三季度的12.923億元人民幣（2.006億美元）。
其中，運(yùn)營成本同比增長49.2%，達(dá)到2.963億元人民幣（4600萬美元），而2020年第三季度的運(yùn)營成本為1.987億元人民幣，這主要是由于顧問和保險(xiǎn)代理團(tuán)隊(duì)的快速擴(kuò)張，人員成本增加了6030萬元人民幣，專業(yè)和外包客戶服務(wù)費(fèi)增加4130萬元，以及部分被互助業(yè)務(wù)停止導(dǎo)致的支出調(diào)查費(fèi)用減少380萬元所抵消。與季度相比，運(yùn)營成本增加了13.8%，主要原因是人員成本以及專業(yè)和外包客戶服務(wù)費(fèi)用的增加。
此外，銷售和營銷費(fèi)用同比增長24.3%，達(dá)到7.817億元人民幣（1.213億美元），2020年第三季度為6.287億元人民幣。增加的主要原因是向第三方提供的外包銷售和營銷服務(wù)費(fèi)用增加人民幣13020萬元，參與銷售和營銷職能的員工的工資和相關(guān)費(fèi)用增加人民幣2290萬元，并被向第三方交通渠道提供的營銷費(fèi)用減少人民幣750萬元所抵消。
這不難推斷出，水滴的流量很大一部分來自于外部第三方渠道，因此“表面繁榮”的背后勢必伴隨而來的就是高虧損。
更重要的是，就互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)已有的生存發(fā)展經(jīng)驗(yàn)來看，一家企業(yè)一旦陷入那種“燒錢獲客”的旋渦中，可能很難能夠在短期內(nèi)抽身出來。這一點(diǎn)，“雙減”之前一直處于混戰(zhàn)中的在線教育賽道，便是極好的一個(gè)實(shí)證。
對(duì)于水滴此次業(yè)績表現(xiàn)，水滴集團(tuán)創(chuàng)始人、兼首席執(zhí)行官沈鵬表示，“近幾個(gè)月來，資本市場波動(dòng)加劇，保險(xiǎn)業(yè)經(jīng)歷了一段轉(zhuǎn)型期。盡管如此，我們?nèi)匀慌σ钥蛻魹橹行?，專注于鞏固我們的核心基礎(chǔ)。通過我們的客戶群和網(wǎng)絡(luò)、產(chǎn)品創(chuàng)新能力、技術(shù)優(yōu)勢以及業(yè)務(wù)部門之間獨(dú)特的協(xié)同作用，我們建立了堅(jiān)實(shí)的業(yè)務(wù)基礎(chǔ)。這使我們能夠保持彈性和適應(yīng)所有的變化。基于我們對(duì)公司前景的信心，我們務(wù)實(shí)地實(shí)施了9月份宣布的一年期股份回購計(jì)劃。我們的核心管理團(tuán)隊(duì)在我們首次公開募股之前承諾，在今年11月180天的首次公開募股鎖定期滿后18個(gè)月內(nèi)，不會(huì)出售股份，并將繼續(xù)專注于嚴(yán)格合規(guī)和穩(wěn)定的可持續(xù)業(yè)務(wù)發(fā)展。”
水滴的股票回購計(jì)劃，無外乎是希望帶動(dòng)和提振市場的投資情緒，來堅(jiān)定外部對(duì)自身長期價(jià)值的看好。只不過，令人唏噓的是，這種重大利好并沒有直接拉動(dòng)水滴的股價(jià)，消息發(fā)布后幾天仍無法“止跌”。目前股價(jià)并沒有明顯回升。
事實(shí)上，一家企業(yè)的股價(jià)走勢很大程度上會(huì)反映出以下兩點(diǎn)：其一，大多數(shù)投資者對(duì)其所述商業(yè)故事的認(rèn)可程度；其二對(duì)其未來成長性的預(yù)期程度。
按照這個(gè)邏輯，水滴上市首日破發(fā)、報(bào)收于9.70美元/股（當(dāng)日跌幅19.17%，發(fā)行價(jià)12美元/ADS），到眼下每股1.51美元（截至美東時(shí)間11月29日收盤）的價(jià)格，上市至今，水滴的市值就已縮水近8成，且目前看仍毫無任何明顯的拐點(diǎn)跡象。
這似乎已從某個(gè)層面顯現(xiàn)出，市場并沒有選擇用真金白銀為水滴及其所描述出來的商業(yè)藍(lán)圖來“買單”。連股票回購計(jì)劃甚至都無法激勵(lì)市場的投資熱情，那么問題來了，水滴還有什么值得期待的想象空間么？
科技、下沉、大醫(yī)療等方面，或許有機(jī)會(huì)可以挖掘出更大的價(jià)值。
水滴也在招股書和財(cái)報(bào)中數(shù)次提到了人工智能和大數(shù)據(jù)，但仔細(xì)看來，水滴的科技力更偏向于輔助銷售，諸如做強(qiáng)針對(duì)性的推廣，用戶潛在需求分析，以及給合作的保險(xiǎn)公司提供一些用戶和產(chǎn)品方面的建議與策略。
盡管目前這類功能已廣泛應(yīng)用于千行百業(yè)當(dāng)中，因此水滴的科技體現(xiàn)并不算是極具創(chuàng)新力和話題性的存在，但對(duì)于頂著“保險(xiǎn)科技第一股”的水滴來說，提升科技能力體現(xiàn)始終于估值重塑有著極大的幫助。
在拓寬下沉市場商業(yè)價(jià)值方面，長期不盈利的水滴籌在前面多年鋪設(shè)下，已幫助水滴在眾多下沉城市中擁有了“姓名”。
然而一個(gè)客觀存在的事實(shí)是，幫扶業(yè)務(wù)容易，付費(fèi)轉(zhuǎn)換不易，盡管下沉人群很多是通過水滴籌認(rèn)識(shí)到保險(xiǎn)的價(jià)值和水滴的品牌，但必須要承認(rèn)的是，人們“被教育”與“愿付費(fèi)”之間依然存在著不小的斷層。
最后要說到的是，在水滴的未來愿景中還包含了以保險(xiǎn)為基礎(chǔ)、構(gòu)建整個(gè)健康醫(yī)療生態(tài)系統(tǒng)的想象，包括網(wǎng)上醫(yī)療診斷、健康咨詢、網(wǎng)上藥店等等。無論從哪個(gè)角度來說，這確實(shí)是一個(gè)更大的、更具想象空間的故事。
但也有行業(yè)觀察人士表示，一方面，如果水滴想要構(gòu)建起一個(gè)以保險(xiǎn)為基礎(chǔ)的健康醫(yī)療生態(tài)，那眼下最多也就走了萬里長征的前幾步；另一方面，如果水滴的終極目標(biāo)是大醫(yī)療，這是不是也意味著水滴的基本盤注定會(huì)挪位？
水滴的發(fā)展迎合了這樣一個(gè)理論——邊緣創(chuàng)新。相較于保險(xiǎn)巨頭們所偏愛的團(tuán)體客戶和高凈值人群，下沉城市中用戶和更年輕的互聯(lián)網(wǎng)用戶還未必很好地覆蓋，對(duì)于水滴這樣的企業(yè)來說，好處是他們的需求真實(shí)而充分，難點(diǎn)是他們保險(xiǎn)意識(shí)薄弱，前期投入較大。
彼時(shí)，“公益”成為水滴撬開市場的“利器”，可惜的是，這種“創(chuàng)業(yè)初心”如今也變?yōu)榱?ldquo;經(jīng)營之道”。關(guān)于此從此前輿論中水滴與競品互毆搶單、從被質(zhì)疑欺詐銷售保險(xiǎn)、違規(guī)銷售保險(xiǎn)被罰等種種跡象中都可以被印證，這或許也是水滴不愿再提及任何與“公益”有關(guān)話題的根本。
當(dāng)一門生意開始出現(xiàn)盈利或盈利預(yù)期時(shí)，“初心”可能就不再重要了。
可以看出，水滴目前做的仍是流量生意，而非用戶生意，而無論是自有流量、還是從第三方購買流量，“流量生意”本身就注定了企業(yè)護(hù)城河的孱弱。對(duì)于水滴而言，要想獲得長遠(yuǎn)發(fā)展，還是要多想想“用戶核心”的事兒。
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