圖片來源@視覺中國

文 | 鈦資本研究院

近日，鈦資本舉辦投研社兔年春節(jié)特別活動暨《2022科技創(chuàng)新投資人原創(chuàng)文章精編》作者英雄會，線上邀請10位投資人作者進行分享，探討2023年創(chuàng)投圈大勢、各賽道投資機會，交流對于信息、認(rèn)知、解讀的觀點，涉及硬科技、數(shù)字化轉(zhuǎn)型、儲能、氫能、醫(yī)療、元宇宙等方向。

常壘資本創(chuàng)始合伙人石矛：中國的軟件賽道和VC的未來

我們關(guān)注數(shù)字信息的數(shù)字化和智能化的結(jié)合。即使走到今天，我們也在反思，軟件賽道是不是因為是人民幣而比美元少很多利潤。中概股的ToB企業(yè)在美國上市表現(xiàn)很差，港股也沒有什么交易量。所以不得不回到根本——軟件技術(shù)在中國是不是能夠真正出頭。

過去20年，互聯(lián)網(wǎng)在中國快速發(fā)展，與美國的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)亞馬遜相比，阿里、騰訊至少還在一個量級上。但在ToB領(lǐng)域就不是一個量級。在ToB領(lǐng)域，很多時候大家只看到TMT是唯一的發(fā)展賽道。

VC這個賽道，美國發(fā)展接近40年，中國發(fā)展20年，以色列也有20多年。除了美國，中國、以色列及其他國家的投資創(chuàng)新是由CVC帶動的。中國VC行業(yè)走到了2023年，過去一兩年CVC主要在硬科技領(lǐng)域，科技賽道最主要包括新能源。產(chǎn)業(yè)在萌芽狀態(tài)時，誰也看不清有什么機會；一旦爆發(fā)，大家又來不及反應(yīng)。我相信只有這兩種狀態(tài)疊加的時候，才會有VC。

2025年，VC人會不會失業(yè)，要不要轉(zhuǎn)型？2030年VC在中國是個什么樣？大家只有想清楚這些問題，才能真正思考出2023年會不會過得好。也只有從本質(zhì)上去思考VC在中國的發(fā)展歷程，才有可能把2023年VC的模樣想清楚。

微智數(shù)科董事總經(jīng)理趙培恩：太陽終將升起，驅(qū)散一切陰霾

2022年配得上“魔幻”這一詞。但是過去的事沒有辦法改變，我們可以做的只有停止抱怨，思考未來。

展望2023年，關(guān)鍵詞是激進。我認(rèn)為2023年應(yīng)該是整個十四五期間，大家可以最激進的一年。

從宏觀經(jīng)濟增速視角來看，2022年的GDP增速估計在2-3之間，2023年我們對經(jīng)濟的重視程度，已經(jīng)可以從高層的各類會議中看到釋放出的信號。對應(yīng)的刺激消費和投資的政策，可能會來得比我們預(yù)期的更強烈。

相較于居民部門和非金融企業(yè)部門，政府部門和金融企業(yè)部門響應(yīng)政策的效率可能更高。整個十四五期間的預(yù)算，對那些有錢的大甲方來說，在過去的2年里的實際使用率應(yīng)該是不達進度的。2023年作為十四五的第三年，作為“盛會”后各級領(lǐng)導(dǎo)班子確定后的第一年，我覺得我們對這一年經(jīng)濟建設(shè)的決心和力度不用有任何懷疑。

最近和CEO伙伴們交流的時候，我的建議是，激進、再激進一點。作為To 金融企業(yè)&To G部門的乙方，2023年誰能夠幫助甲方用最zz正確的方式，把預(yù)算造出來，然后把預(yù)算花完，同時在“商務(wù)上”做好滿足甲方的需求，誰就會是贏家，同時也能贏得2024年的先手。從這個角度來說，2023年可能是整個未來三年的勝負(fù)手。

而壓制了創(chuàng)業(yè)企業(yè)一整年的融資環(huán)境，也有望迎來拐點。

從二級市場角度看，2023年的貨幣寬松預(yù)期應(yīng)該會繼續(xù)保持，疊加積極財政政策，以及經(jīng)濟回升的預(yù)期，二級市場有望迎來資金面和基本面的雙擊。從外資的流向來看，按目前美聯(lián)儲議息會議和美元指數(shù)的走勢，市場普遍預(yù)期美聯(lián)儲加息的拐點有望在2023年年中出現(xiàn)，人民幣匯率的回升，對應(yīng)著二級市場上美元資本的回流，無論是A股市場的北向資金還是港股市場，外資的回流是大概率事件，這對一二級資本市場無疑都是正面助推。

對一級市場來說，一二級市場估值倒掛問題，有機會開始緩解，一級市場投融資的回暖對創(chuàng)業(yè)企業(yè)又將帶來新的推動力。

我想給我的朋友們打打氣，太陽終將升起，驅(qū)散一切陰霾。

信峘科技投資總經(jīng)理王云美：關(guān)于近期投資項目估值兩極分化的現(xiàn)狀

我們基金主要關(guān)注先進信息技術(shù)賽道，比如光刻機、云計算軟件、大芯片等，大芯片里面主要看CPU、GPU、WIFI、DSP等。這些賽道去年投資項目估值整體上是大幅度下降的，但兩極分化非常嚴(yán)重。一方面，大量的項目降估值也融不到錢，尤其是缺乏商業(yè)實質(zhì)的泡沫項目。另一方面，少數(shù)大的賽道、好的項目的估值仍然在往上走，而且非常搶手。我們所追逐的幾個賽道，如果不是特別大的資源方、資金方、領(lǐng)投方等，還拿不到投資份額。在這種情況下，投資方都比較謹(jǐn)慎，主流投資機構(gòu)都在放慢投資速度。前期一二級市場估值嚴(yán)重倒掛的情況正在得到修正。無論是在之前還是現(xiàn)在，投資應(yīng)該在風(fēng)險和收益相對匹配的狀態(tài)下出手才是合適的。

來看看今年及今后一段時間內(nèi)的趨勢和策略。

從宏觀環(huán)境看，全球經(jīng)濟持續(xù)下行，疫情帶來的影響，中美競爭帶來的產(chǎn)業(yè)供應(yīng)鏈的斷裂和重塑，俄烏沖突引起了地緣政治的動蕩，這些主要因素都沒有明顯的好轉(zhuǎn)。在這樣的環(huán)境下，從投資策略角度，我們還是要抓住中國產(chǎn)業(yè)發(fā)展的動能趨勢，在一些關(guān)鍵的產(chǎn)業(yè)，尤其是核心產(chǎn)業(yè)的國產(chǎn)替代和新興產(chǎn)業(yè)的國產(chǎn)創(chuàng)造，都是勢在必行，產(chǎn)業(yè)發(fā)展動能不僅沒有減弱，反而更加增強，無論是政府還是身處產(chǎn)業(yè)的人，都會采取相對比較激進的措施。

從募資的角度，在新基金募集過程中，我們觀察到，社會出資能力沒有根本性的好轉(zhuǎn)，尤其是家族財富的私人資本，其出資能力和意愿都有待觀察。國有資本的出資，國有企業(yè)因為受到聚焦主業(yè)的剛性約束，所以純粹為VC提供的資金相對有限制。而政府招商引資的引導(dǎo)基金，受限于地方政府財政壓力，能夠真正落實的資金不多，據(jù)了解，很多地方政府引導(dǎo)基金往往都希望管理公司一起想辦法把母基金募集起來，再投到管理公司。

我始終認(rèn)為，從宏觀的大趨勢來看，中國的發(fā)展動能并沒有停下來，受國際競爭和國內(nèi)產(chǎn)業(yè)升級的驅(qū)動，核心產(chǎn)業(yè)發(fā)展的動能更足，所以我們可以抱著積極樂觀的心態(tài)往前走。

渤海證券做市業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人張可亮：對整體估值下降做好準(zhǔn)備，降低資本市場門檻

一二級市場倒掛的問題，最主要原因是長期以來二級市場的估值過高導(dǎo)致的，這也使得一級市場的估值偏高。這幾年因為有了科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板，注冊制改革，每年IPO發(fā)行數(shù)提升了，但是提升的頻率不夠，所以導(dǎo)致一級市場投資的市盈率過高，但如果投資項目沒有過會，投資人（LP）是很難賺到錢的。

現(xiàn)在整體估值下降，這是一個好事情，可以讓一級市場的投資人冷靜下來，讓市場正常化。我認(rèn)為滬深兩市的二級市場的平均估值還是偏高。今年可能會迎來牛市，大家看好這個市場，那它的估值可能又會恢復(fù)，但我不希望滬深的估值漲得太高，還是希望能夠保持相對平穩(wěn)。對于投資人來說，即使注冊制改革了，投資項目順利上市的難度依然很大。所以二級市場可能會迎來一個牛市，但是一級市場在科創(chuàng)板與創(chuàng)業(yè)板上可能不會有什么太大的變化，因為這兩個市場每年能夠承載的新股發(fā)行數(shù)量是有限的。更多的投資可能還是需要在新三板與北交所實現(xiàn)退出。但新三版與北交所的估值確實是非常低，我們的投資人要面對這個現(xiàn)實。

資本市場發(fā)展30多年了，IPO市場就是千軍萬馬擠一個獨木橋，這種狀態(tài)一定要改變，改變就是要實現(xiàn)普及化，讓資本市場成為金融基礎(chǔ)設(shè)施，降低資本市場上市門檻，然后交給市場來決斷。每家企業(yè)可能上市融資的規(guī)模、融資的金額也沒有那么多，但是能讓更多的企業(yè)上市，以實現(xiàn)優(yōu)勝劣汰。

紅華資本大安全基金合伙人白日：數(shù)字化轉(zhuǎn)型的四個階段及“三層六化”

軟件未來的發(fā)展，一定是圍繞著整個經(jīng)濟的數(shù)字化轉(zhuǎn)型來鋪墊的。數(shù)字化轉(zhuǎn)型事實上已經(jīng)成為從國家到產(chǎn)業(yè)乃至企業(yè)的重要戰(zhàn)略方向，數(shù)字化轉(zhuǎn)型已經(jīng)開始從宏觀概念向落地實踐邁進了。

完整的數(shù)字化轉(zhuǎn)型包括四個階段：第一個階段是15到20年前已經(jīng)開始經(jīng)歷的信息化階段，這個階段是借助新型的計算、存儲以及網(wǎng)絡(luò)技術(shù)將線下的業(yè)務(wù)線上化。第二階段出現(xiàn)兩個分叉，即數(shù)字孿生和數(shù)智化，一是前端業(yè)務(wù)的進化，另一個是后端業(yè)務(wù)的進化。最后業(yè)務(wù)的前端和后端充分融合起來，進入第四個階段，元宇宙，最終實現(xiàn)全過程智能的交互。

企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型，從信息化到數(shù)智化這個階段，主要做哪些工作呢？

包括“三層”和“六化”這幾個內(nèi)容，首先把企業(yè)的數(shù)智化劃分成三個層面的問題：一是資源層面，具體包括資源平臺化和資源資產(chǎn)化，將應(yīng)用、服務(wù)、數(shù)據(jù)等資源從傳統(tǒng)煙囪型業(yè)務(wù)中解構(gòu)剝離出來，作為數(shù)字中臺的原子資源，為業(yè)務(wù)編排化提供資源支撐，另一方面，從企業(yè)管理視角來看，數(shù)字化業(yè)務(wù)、應(yīng)用、服務(wù)、數(shù)據(jù)等資源都屬于企業(yè)的數(shù)字資產(chǎn)，都需要先完成資產(chǎn)化梳理，再以數(shù)字資產(chǎn)為基礎(chǔ)完成相關(guān)業(yè)務(wù)。比如：數(shù)據(jù)治理、數(shù)據(jù)合規(guī)、數(shù)據(jù)安全，都需要以數(shù)據(jù)資產(chǎn)化為前提。資源資產(chǎn)化主要完成資產(chǎn)畫像、血緣關(guān)系、質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)、資產(chǎn)確權(quán)等工作，核心是理清“人、業(yè)務(wù)、資源”三者的關(guān)系。

二是業(yè)務(wù)層面，具體包括業(yè)務(wù)編排化和業(yè)務(wù)數(shù)字化，分為對應(yīng)業(yè)務(wù)的構(gòu)建階段和業(yè)務(wù)的運行階段，未來的業(yè)務(wù)是千變?nèi)f化的，企業(yè)需要快速去構(gòu)建、快速適配業(yè)務(wù)需求變化的這種能力，同時，數(shù)據(jù)要素不僅是業(yè)務(wù)的輸入，同時也是業(yè)務(wù)的產(chǎn)出，業(yè)務(wù)運行時產(chǎn)生的大量數(shù)據(jù)為業(yè)務(wù)的數(shù)字化呈現(xiàn)和分析提供了支撐。

三是決策層面，具體包括決策智能化和決策自動化，數(shù)據(jù)可視及分析的結(jié)果可以作為業(yè)務(wù)決策的重要支撐，不斷迭代可構(gòu)建出“數(shù)據(jù)+AI”的業(yè)務(wù)決策模式，決策智能化是決策自動化的前提，只有實現(xiàn)智能化，才能進一步實現(xiàn)業(yè)務(wù)決策的自動化，最終實現(xiàn)“數(shù)據(jù)+AI+自動化”的業(yè)務(wù)驅(qū)動方式。

此外，我想再分享幾點：1、中美在數(shù)字化轉(zhuǎn)型過程中的認(rèn)知、理念、環(huán)境、技術(shù)差距越來越??；2、中國在數(shù)字化轉(zhuǎn)型過程中遇到的場景更豐富、帶動的產(chǎn)業(yè)更大、未來的商機更多；3、中國在數(shù)字化轉(zhuǎn)型過程中逐漸摸索、總結(jié)并形成了自己的道路；4、多深入行業(yè)和企業(yè)了解數(shù)字化轉(zhuǎn)型的實踐，這些是國外各類行研報告中無法看到的；5、支撐數(shù)字化轉(zhuǎn)型會誕生一大批真正的科技型企業(yè)，這些企業(yè)是未來20年高速成長的明星；6、理解數(shù)字化轉(zhuǎn)型的人集中在15～20年前做信息化這一代人，他們?nèi)匀粫蔀閿?shù)字化轉(zhuǎn)型的主力；7、未來做數(shù)字化轉(zhuǎn)型比較成功的企業(yè)一定是非常理解數(shù)據(jù)、AI和場景的，這三點缺一不可；8、傳統(tǒng)經(jīng)濟和數(shù)字經(jīng)濟的分水嶺就在當(dāng)下，找到未來數(shù)字經(jīng)濟的驅(qū)動者，提前投資未來。

小苗朗程管理合伙人方正浩：信息技術(shù)市場的平衡及投資布局

目前信息技術(shù)市場如何平衡？我認(rèn)為主要還是平衡估值和投資。

過去幾年軟件類和硬科技的項目我們都投了不少，也經(jīng)歷了兩個完整周期，我覺得兩者所面對的產(chǎn)業(yè)周期和資本周期其實呈現(xiàn)兩種非常不同的格局。軟件行業(yè)在過去三到五年里只有資本周期，沒有明確的產(chǎn)業(yè)周期，而在硬科技領(lǐng)域里，比如半導(dǎo)體和新能源，過去兩三年里的產(chǎn)業(yè)周期是非常劇烈的，各個細(xì)分品類企業(yè)都增速很快。

為什么會呈現(xiàn)出這樣的差異呢？因為在軟件行業(yè)里，一些企業(yè)雖然估值提升非常迅速，但其實他們所面對的這個細(xì)分領(lǐng)域的增長速度是非常平緩的。一旦資本的潮水退去，結(jié)果就是估值下滑。長期來看，軟件是相當(dāng)不錯的行業(yè)，因為本質(zhì)上來講，軟件解決了兩個問題，一是數(shù)據(jù)與數(shù)據(jù)之間的連接，二是人類無差別勞動的自動化，是一個十年以上維持中高速持續(xù)增長的賽道。

那我們怎么來看現(xiàn)在的投資和布局？在軟件行業(yè)，得益于我們經(jīng)歷的完整的資本周期，我們能夠發(fā)現(xiàn)這些企業(yè)暴露出來的問題。比如，一些公司過去幾年估值提升非?？?，拿到了非常多的錢，但因產(chǎn)業(yè)周期很緩慢，所以資金轉(zhuǎn)化成業(yè)務(wù)和增長的效率是極其低下的。

我們會找什么樣的被投標(biāo)的呢？分兩個維度來說，一是通用類，二是垂直類，很多通用類里的所謂“頭部企業(yè)”，自身根基是不牢靠的，增長的效率和估值是不匹配的，其中一些看似非龍頭企業(yè)其實過去可能被低估，我們會尋找增長效率更優(yōu)的公司。在垂直品類里，我們會更多關(guān)注細(xì)分品類里面有比較明確的產(chǎn)業(yè)周期的，需求更為剛性的，比如說下游需求增長帶動剛性需求的企業(yè)。

仲黎若：儲能和碳化硅值得關(guān)注

半導(dǎo)體賽道在2022年發(fā)展不易，但也可圈可點，包括汽車、光伏、儲能所驅(qū)動的功率半導(dǎo)體，還有很大的增量機會。

智能制造大周期下，市場也孕育了很多頭部的機器人自動化公司，他們在自己的細(xì)分賽道跑出了清晰的行業(yè)位置。下半場，新能源賽道還是處于非常大的貝塔賽道，光伏、儲能的增速無疑是最高的。在俄烏戰(zhàn)爭和各個國家碳中和的驅(qū)動下，儲能接下來會有更大的增量機會。儲能海外市場是利潤的源泉，所以具有出海渠道能力、產(chǎn)品力、品牌力這類儲能解決方案公司，我們是非?？春玫?。

往上游看，儲能賽道產(chǎn)業(yè)鏈條是比較短的，生態(tài)位比較好的部位是PCS逆變器，EMS是比較有價值的應(yīng)用端，尤其是未來發(fā)展虛擬電廠方向的延展。再往上游，比較核心的就是功率器件，也是近年來碳化硅市場也關(guān)注度很高，能做高端應(yīng)用的芯片、模組廠商也值得關(guān)注。

我們國家的光伏產(chǎn)業(yè)鏈條在各個部位都是CR-5，基本上我國占了七成以上。光伏本身就是一個大型制造業(yè)，在大規(guī)模降本的背景下，體量大的上市公司會“強者恒強”。而一級市場創(chuàng)業(yè)公司的機會，會出現(xiàn)在新技術(shù)變革，例如topcon、HJT、鈣鈦礦等新技術(shù)驅(qū)動下的新市場機會。

鄭玉芬：創(chuàng)新藥有復(fù)蘇跡象，國產(chǎn)替代帶來大需求

我在醫(yī)療投資領(lǐng)域做了15年，從2020年開始的三年疫情，把醫(yī)療的投資推到了風(fēng)口浪尖上。曾經(jīng)以投TMT為主的機構(gòu)，目前也配置了不少的醫(yī)療板塊資金，導(dǎo)致2021年一、二級市場估值，可以用“暴漲”這個詞來形容。同時也導(dǎo)致2022年的企業(yè)家非常難受，因為高估值下，沒有人愿意當(dāng)“接盤俠”，特別在醫(yī)療這塊，如果大家沒有專業(yè)背景，不適合做早期的硬科技投資。

與二級市場做投資相比，在一級市場中大家需要從多維度分析，在信息不對稱的情況下，選準(zhǔn)企業(yè)的狀態(tài)，我更建議有多年投資經(jīng)驗以及產(chǎn)業(yè)背景的人再往前投。在醫(yī)療領(lǐng)域，我傾向于投資A、B輪的公司。

2023年，我認(rèn)為創(chuàng)新藥會有復(fù)蘇的跡象，對于新藥研制企業(yè)，2023年將會迎來比較好的融資及上市機會。國產(chǎn)替代帶來很多需求，這是一個確定的趨勢，另外還有很多剛性的臨床需求沒有被滿足，這些方面都有很大的投資機會值得發(fā)掘。

韓德祁：氫能產(chǎn)業(yè)處于早期階段，但前景良好

氫能在未來的能源結(jié)構(gòu)里所占比重有較確定的數(shù)值，比如2030年氫能在終端能源消費占5%，到2050年要超過10%。從大的能源結(jié)構(gòu)調(diào)整的角度考慮的話，氫能的很多細(xì)分賽道現(xiàn)在雖然早期，但都有確定性的機會，有些領(lǐng)域甚至中期都看不到行業(yè)天花板。這兩年因為碳中和的原因，其實氫能行業(yè)發(fā)展得也挺快的。

以前燃料電池氫能這個行業(yè)，大家關(guān)注得比較多的是燃料電池汽車。但是從2022年開始整個大環(huán)境變了，在氫能的上游領(lǐng)域“制儲運加”這方面就發(fā)展得比以前更快一點。尤其是現(xiàn)在，氫能要跟一些可再生能源的項目要結(jié)合到一起。

氫能終端的應(yīng)用成本是比較高的，這也是制約商業(yè)化推廣的很大瓶頸，因此，從發(fā)展趨勢來看，新型的氫能儲運方式是很多創(chuàng)業(yè)公司的重點。2022年，很多新創(chuàng)業(yè)公司都在把一些新氫能儲運的技術(shù)路線應(yīng)用到商業(yè)化的示范試驗項目當(dāng)中。這些新的技術(shù)路線解決了能源運輸?shù)某杀締栴}。我覺得投資機構(gòu)可以關(guān)注這些方向。如果放在更長的時間線來看，我覺得氫能是一個確定性的賽道，即便現(xiàn)在仍然是行業(yè)的早期。

方昕：投資的三點布局及元宇宙的展望

 2022年的硬科技投資，總結(jié)為“硬投”，分兩類，一種是硬著頭皮投，大多數(shù)財務(wù)投資機構(gòu)、國有平臺，包括一些CVC，無論項目的階段和估值，都參與進去，不論回報。另一種叫硬著骨氣投，很多投資人是國家一直引導(dǎo)的少數(shù)派，有一些在半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈深耕多年，他們?yōu)榱吮Ｕ袭a(chǎn)業(yè)鏈，去進行布局式的投資，這一類機構(gòu)是值得尊敬的。

我從宏觀投資邏輯來講講，我們?nèi)绾尾季之a(chǎn)業(yè)鏈？第一，在新材料方面，我們布局了汽車新能源、智能汽車能源化，智能化帶動車載電子到半導(dǎo)體的產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展。第二，布局了新能源革命，帶動賽道當(dāng)中降本增效的材料，比如光伏里面面向未來的鈣鈦礦。第三塊賽道稍微更遠(yuǎn)期一點，我們認(rèn)為是計算革命帶動無人駕駛和元宇宙的科技矩陣革命，現(xiàn)在開始著眼布局，開花結(jié)果可能在五到十年之后。

從技術(shù)維度來講，我認(rèn)為大芯片一定是最難的，而且最精端的芯片需要最高的技術(shù)支撐。需要我們警醒的點，一是前幾年美國制裁華為，二是現(xiàn)在PC的架構(gòu)基于計算架構(gòu)，但一方面摩爾定律受到了階段性的挑戰(zhàn)，另一方面整個馮諾伊曼的架構(gòu)受到了挑戰(zhàn)。

在元宇宙方面，我們認(rèn)為其最近又進入GMC曲線的第二個波谷，元宇宙涵蓋了汽車，未來汽車是元宇宙的一個大的應(yīng)用場景。2020年到2025年，整個元宇宙的感知端、傳感器可進行布局，因為元宇宙技術(shù)的成熟除了感知端，還有通信端。

我們認(rèn)為需要十年進行技術(shù)的迭代，在這十年當(dāng)中，又蘊藏著計算革命布局，未來的計算一定是在云端進行大的處理，但處理的數(shù)據(jù)量如此之大，如果要達到遠(yuǎn)期的目標(biāo)，現(xiàn)在的算力還差1000倍。未來的光通性、量子通信、量子計算、光子計算才能支撐起未來真正的自動駕駛和元宇宙的到來。只有當(dāng)這些條件俱備了，元宇宙未來才會真正的到來。