民營醫(yī)療機(jī)構(gòu)上市潮持續(xù)，今年以來，陸道培醫(yī)療、樹蘭醫(yī)療、明基醫(yī)院、百澤醫(yī)療已經(jīng)相繼遞表港股。日前，私立中高端綜合醫(yī)療服務(wù)機(jī)構(gòu)“卓正醫(yī)療”赴港提交上市招股書，擬主板上市，海通國際、浦銀國際為其聯(lián)席保薦人。
卓正醫(yī)療成立于2012年，主要針對年可支配收入超20萬元的富裕人群，提供覆蓋兒科、齒科、眼科、皮膚科、耳鼻喉及外科、婦科及內(nèi)科等多?？频尼t(yī)療服務(wù)。目前在國內(nèi)經(jīng)營著21家醫(yī)療服務(wù)機(jī)構(gòu)，包括19家診所和兩家醫(yī)院，并在新加坡開設(shè)3家全科診所。此前累計完成5輪融資，最新估值5.1億美元，騰訊是其最大的機(jī)構(gòu)投資方，就在公司遞表之前，騰訊還通過子公司大筆增持。
除此之外，卓正醫(yī)療還面對對賭壓力之下尋求上市、連年虧損、關(guān)聯(lián)交易收購案等爭議。但就經(jīng)營層面而言，卓正醫(yī)療發(fā)力高毛利業(yè)務(wù)后，其經(jīng)調(diào)整凈虧損已有大幅改善。
根據(jù)招股書，卓正醫(yī)療創(chuàng)始人王志遠(yuǎn)作為公司的單一最大股東，亦是現(xiàn)任CEO，持有1128.3萬股公司股份，其透過一致行動協(xié)議能夠行使合計26.48%的投票權(quán)。
而騰訊子公司意像架構(gòu)持有卓正醫(yī)療1156.6052萬股股份，持股占比19.39%，其中有415.09萬股是在卓正醫(yī)療遞表前兩日取得。
5月14日，意向架構(gòu)向經(jīng)緯創(chuàng)投收購了320.67萬股A輪優(yōu)先股，向前海母基金收購了94.42萬股C輪優(yōu)先股，且所有有關(guān)轉(zhuǎn)讓均在當(dāng)日結(jié)清。
2014年4月，卓正醫(yī)療進(jìn)行A輪融資，經(jīng)緯創(chuàng)投是獨家投資人，斥資300萬美元認(rèn)購了卓正醫(yī)療385萬股優(yōu)先股，每股價格0.7792美元；2017年7月，卓正醫(yī)療推進(jìn)C輪融資，前海母基金認(rèn)購138.57萬股優(yōu)先股，每股價格3.714美元。
若按此計算，在卓正醫(yī)療遞表前，騰訊的增持金額不會低于600萬美元。
圖源自招股書
騰訊在其2021年8月推進(jìn)的E輪融資中認(rèn)購577.85萬股優(yōu)先股，當(dāng)年12月，又向經(jīng)緯創(chuàng)投收購了118.78萬股C輪優(yōu)先股及44.89萬股D輪優(yōu)先股。這些優(yōu)先股對應(yīng)各輪次的每股認(rèn)購金額，合計涉資達(dá)5796.61萬美元。
騰訊是否于2021年和2024年的兩次優(yōu)先股轉(zhuǎn)讓中支付溢價，招股書中并未提及。
值得一提的是，卓正醫(yī)療的聯(lián)合創(chuàng)始人施翼曾在騰訊供職，2010年1月至2012年上半年，擔(dān)任高級戰(zhàn)略分析經(jīng)理和產(chǎn)品經(jīng)理。
上述提及投資方之外，卓正醫(yī)療的股東陣營堪稱豪華，還包括富德生命人壽、水木基金、天圖投資、中金資本、淺石創(chuàng)投、華林證券、H Capital等知名機(jī)構(gòu)。
多輪融資不僅為卓正醫(yī)療帶來了資金支持和估值上漲，也帶來了巨額的賬面?zhèn)鶆?wù)。
截至2023年12月31日，卓正醫(yī)療流動負(fù)債凈額從上年同期的2.89億元飆漲至20.63億元，主要原因是優(yōu)先股持有人可要求公司自2023年12月31日起一年內(nèi)贖回優(yōu)先股，致使公司可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股被分類為流動負(fù)債，而將于2024年8月到期的可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股的即期部分達(dá)到23.37億元。
根據(jù)最初的贖回條款，卓正醫(yī)療需于2024年8月13日前完成IPO，否則將觸發(fā)可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股的贖回功能。公司不僅要在收到優(yōu)先股股東的贖回通知后九十天內(nèi)從合法可用資金中支付贖回價，還要加上按12%的復(fù)合年利率計算的利息。
面對如此巨額的“債務(wù)”，卓正醫(yī)療的年末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物僅1.98億元，并不具備贖回的資金實力，被打上了“資不抵債”的標(biāo)簽。
圖源自招股書
贖回期限將近，卓正醫(yī)療以遞表之舉換取了時日寬限。
根據(jù)招股書，授予優(yōu)先股股東的贖回權(quán)在公司首次遞表之前已經(jīng)暫停，而根據(jù)今年3月27日重新修訂的股東協(xié)議，公司IPO被撤回、拒絕、失效，或者公司于2026年2月28日之前未能成功上市，將可能會恢復(fù)優(yōu)先股股東的贖回權(quán)。
如若公司本次闖關(guān)港股失敗，雖也有可能觸發(fā)贖回，但在承諾上市日期延后的另一條件之下，卓正醫(yī)療對賭上市的壓力已經(jīng)減輕不少。
值得注意的是，截至最后實際可行性日，公司今年初發(fā)起的一項收購案尚未完成會計處理，亦無法在招股書中詳盡披露有關(guān)業(yè)務(wù)合并的具體細(xì)則，引來眾多疑問。
2024年1月至3月，卓正醫(yī)療收購了武漢神龍?zhí)煜拢ㄒ韵潞喎Q“武漢神龍”）合共51.04%股權(quán)，將其旗下的武漢北斗星兒童醫(yī)院和兩家醫(yī)療診所收入囊中。其中的武漢北斗星兒童醫(yī)院是一家耳鼻喉科專業(yè)實力過硬的二級專科醫(yī)院。
武漢神龍成立于2014年4月14日，初始注冊資本200萬元。卓正醫(yī)療從寧波葦渡、H Pudding、深圳分享手中收購股份后，2024年3月28日起，武漢神龍成為卓正醫(yī)療的非全資附屬公司。
收購前，H Pudding的全資子公司H Pudding持有武漢神龍20%的股份，而H Capital又是卓正醫(yī)療的股東。IPO前，H Capital持有卓正醫(yī)療888.19萬股股份，占比14.89%。
圖源自招股書
2019年9月，卓正醫(yī)療推進(jìn)D輪融資，包括H Capital、經(jīng)緯創(chuàng)投在內(nèi)的投資者以4600萬美元認(rèn)購了卓正醫(yī)療808.75萬股D輪優(yōu)先股。其中，H Capital認(rèn)購703.28萬股，耗資3999.98萬美元。
H Capital專注于投資醫(yī)療、科技及教育行業(yè)，其實際控制人陳小紅亦是卓正醫(yī)療的非執(zhí)行董事。
在收購武漢神龍的若干協(xié)議中，2024年3月27日，卓正醫(yī)療再次與H Capital訂立股份購買協(xié)議，向其發(fā)行184.91萬股價值1690萬美元（約合人民幣1.2億元）的D輪優(yōu)先股，作為H Capital向卓正醫(yī)療轉(zhuǎn)讓其于H Pudding全部股權(quán)的代價。招股書稱，“該代價乃參考獨立第三方所發(fā)出的武漢神龍?zhí)煜鹿蓹?quán)估值報告并經(jīng)公平磋商后厘定”。
這與兩個月前的價格已經(jīng)相去甚遠(yuǎn)。2024年1月25日，卓正醫(yī)療通過全資子公司以合計9000萬元的價格從寧波葦渡、深圳分享手中獲得了武漢神龍31.04%的股權(quán)，具體來看，寧波葦渡持有的23.04%股權(quán)作價為6000萬元，深圳分享持有的8%股權(quán)作價為3000萬元。招股書稱，是“進(jìn)行一系列單獨磋商”且“兩項交易的代價乃經(jīng)公平協(xié)商確定”。
根據(jù)會計書報告附錄，由于武漢神龍?zhí)煜碌馁Y產(chǎn)及負(fù)債的獨立估值尚未落實，卓正醫(yī)療尚未完成收購武漢神龍的會計處理，也無法作出有關(guān)業(yè)務(wù)合并的詳盡披露。
從業(yè)務(wù)布局層面來看，收購武漢神龍才是卓正醫(yī)療開啟并購擴(kuò)張的第一步。
2021年至2023年，卓正醫(yī)療營收分別為4.17億元、4.73億元、6.90億元，同期凈虧損為2.51億元、2.22億元、3.53億元，剔除公允價值變動損失等非經(jīng)常損益項目后的經(jīng)調(diào)整凈虧損各為1.02億元、1.23億元、0.44億元。由此來看，卓正醫(yī)療2023年業(yè)績大為改善。
卓正醫(yī)療收入主要來源是醫(yī)療服務(wù)，其中的實體醫(yī)療服務(wù)占比最大，過往三年的收入比重各為89.1%、83.0%、85.8%，但是該項業(yè)務(wù)毛利率不高，同期各為8.9%、2.1%、15.2%。
2020年12月開始，卓正醫(yī)療在所有醫(yī)療服務(wù)機(jī)構(gòu)推出以年費為基礎(chǔ)的“卓正會員計劃”，截至2023年12月31日，已有97245個卓正會員賬戶。會員計劃業(yè)務(wù)收入占比較少，2021年至2023年各為1.8%、3.9%、3.0%，但這一業(yè)務(wù)毛利率極高，同期為100%、89.4%、95.1%，對利潤貢獻(xiàn)較大。
圖源自招股書
此外，卓正醫(yī)療還于2014年拓展了校內(nèi)醫(yī)療管理服務(wù)業(yè)務(wù)，收入劃分在院外醫(yī)療服務(wù)板塊，截至2023年12月31日，已為中國46所國際學(xué)校提供校內(nèi)醫(yī)療管理服務(wù)。近兩年，該板塊收入增長明顯，這也是高毛利率業(yè)務(wù)。
目前，卓正醫(yī)療通過發(fā)力高毛利業(yè)務(wù)，收入增長較快，且經(jīng)調(diào)整凈虧損也大幅收窄，似乎已經(jīng)距離盈虧平衡點不遠(yuǎn)，但擴(kuò)張戰(zhàn)略將為其盈利之路蒙上陰影。
根據(jù)招股書，卓正醫(yī)療未來的擴(kuò)張計劃主要包括擴(kuò)大醫(yī)療服務(wù)機(jī)構(gòu)網(wǎng)絡(luò)擠擴(kuò)展服務(wù)擠產(chǎn)品供應(yīng)兩方面，其中，擴(kuò)大醫(yī)療服務(wù)機(jī)構(gòu)網(wǎng)絡(luò)主要通過內(nèi)生增長和戰(zhàn)略收購?fù)瓿?，這也體現(xiàn)在公司規(guī)劃的上市募資用途中。
以下為卓正醫(yī)療擬定的募資用途：
一、用于升級現(xiàn)有醫(yī)療服務(wù)機(jī)構(gòu)及設(shè)立新的醫(yī)療服務(wù)機(jī)構(gòu)，包括：1.用于搬遷其中一家現(xiàn)有醫(yī)療服務(wù)機(jī)構(gòu)至深圳，并在杭州和上海開設(shè)新的醫(yī)療服務(wù)機(jī)構(gòu)；2.用于在南京及西安設(shè)立新的醫(yī)療服務(wù)機(jī)構(gòu)。
二、用于在適當(dāng)機(jī)會出現(xiàn)時收購一線城市及新一線城市中業(yè)績良好的醫(yī)療服務(wù)機(jī)構(gòu)。
三、用于升級信息技術(shù)系統(tǒng)。
四、用作營運資金及其他一般公司用途。
公司計劃在未來2年內(nèi)投入1.5億元落地2家診所和1家醫(yī)院，門店面積都在2000平方米以上，還計劃在西安和南京等未進(jìn)入的新一線城市自建新醫(yī)療實體門店投入5300萬元。
在招股書風(fēng)險項中，卓正醫(yī)療表示，新醫(yī)療服務(wù)機(jī)構(gòu)每月收支平衡預(yù)計需要一至三年，投資回收期自投入運營起計一般要二至五年，“新醫(yī)療服務(wù)機(jī)構(gòu)的開設(shè)數(shù)量和開業(yè)時間已經(jīng)并將繼續(xù)對我們的盈利能力產(chǎn)生重大影響。”
就戰(zhàn)略收購而言，卓正醫(yī)療對于潛在收購醫(yī)療服務(wù)機(jī)構(gòu)的要求不低，既要年收入超過1億元，還要已經(jīng)實現(xiàn)凈利潤或正運營現(xiàn)金流。一方面，經(jīng)營向好的醫(yī)療服務(wù)機(jī)構(gòu)似乎沒有太多動力“賣身”，另一方面，即便并購盈利醫(yī)療機(jī)構(gòu)，后續(xù)經(jīng)營能否持續(xù)賺錢也是問題。
（本文首發(fā)于鈦媒體App 作者丨楊亞茹 編輯丨孫騁）
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